起头：中信证券讨论

　　文|裘翔  高玉森  杨家骥  刘春彤

　　比较2014年底和2019岁首，刻下阛阓从估值上来看可能还不救济纯正流动性驱动的行情，但淌若好意思联储在7月不测降息，况兼中国央行同步宽松，可能成为引燃阛阓样式的一个催化。从板块轮动来看，活跃资金或正从医药和迫害切向科技和金融，红利也初始滞涨。结构性契机仍料将是贯串中报季的话题，指数型契机可能还需要等三季度末到四季度。近期，YU7大热、欧洲降速停售油车，璀璨着产物力正替代产物方式，鼓励大众电气化程度全面加快东移，下一个阶段的行情逻辑可能是电气化边界全产业链变现能力的擢升，以及AI智能化边界的追逐。三季度A股科技企业IPO重启，科技边界产物催化频出，或将带来阛阓密致力再行转向科技板块，有望致力于改进药和新迫害的行情。掂量AI和军工是三季度寻找结构性契机的重点。

　　比较2014年底和2019岁首，

　　刻下从估值可能还不救济

　　纯正流动性驱动的行情

　　戒指6月27日，上证指数、上证50、沪深300动态PE差别为12.2倍、10.9倍、12.1倍，均高于2014年末（2014-11-20）和2019岁首（2019-01-03）行情初始前的估值水平，相对而言，刻下以中证1000为代表的中小盘股的估值比那时更为低廉。行业层面，关于电力确立及新能源、汽车等12个阛阓关注度较高的一级行业，面前迫害者干事的动态PE低于2014年末和2019岁首，此外通讯、缱绻机、传媒的动态PE低于2014年末，家电、医药、银行、非银动态PE低于2019岁首，其余行业估值水平均高于2014年末和2019岁首。

　　但淌若好意思联储在7月不测降息，

　　况兼中国央行同步宽松，

　　可能成为引燃阛阓样式的一个催化

　　当下最大的预期差，即是好意思联储可能要到9月份致使四季度才降息，但骨子上好意思联储一些官员的表态和口风在松动，7月降息仍是不是一件小概率事件。淌若7月9日平等关税豁免到期后，关税战事态莫得恶化，好意思联储在7月议息会议上不测降息，随后中国央行淌若随着降准降息，可能会出现好意思元下行加快、东谈主民币高涨加快、同期大众流动性宽松预期急剧擢升的情形，这就与2014年末的情景有些相似。刻下场内其实积蓄着大齐的冗余流动性，体面前红利、债券、微盘股不休高涨，只须基本面和机构资金驱动的品种比较颓势，举例机构重仓板块、茅指数、宁组合、沪深300、中证500等，还处于凹地。一朝信心和预期逆转，作念多样式可能会快速升温。近期国泰君安国际获批提供加密货币来往干事，坐窝就焚烧券商以及总共这个词大盘，反馈了阛阓的作念多热心。至于价钱信号的低迷，其实是一致预期，已被相对充分订价，体现为杠铃结构越来越极致，缩圈越来越明显，这可能无法结巴流动性鼓励的行情。

　　从板块轮动来看，活跃资金或

　　正从医药和迫害切向科技和金融，

　　红利也初始滞涨

　　在5月，迫害医药相对科技板块的逾额收益水平达到了阶段性极值，迫害医药一语气跑赢2.8个月，最大逾额达17%，这一数值致使仍是是昔日3年以来的最高水平。但咱们不雅察到，该趋势在6月出现了回转，体现为迫害和医药相对科技逾额收益的赶快回吐。戒指6月27日，迫害医药相对科技的逾额收益为-11.1%。从科技、迫害、医药、新能源、出海、红利六大干线板块以及AI板块各细分技艺的轮动轨迹不错看出，活跃资金大致正从医药和迫害切向科技。戒指6月27日当周，六大干线板块股价相对强度（RS）边缘改善的包括：AI、新能源、机器东谈主、出海；边缘转弱的包括：迫害、医药、红利。其中红利板块相对强度动量已初始转弱，一定程度体现出“滞涨”特征。

　　YU7大热、欧洲降速停售油车，

　　璀璨着产物力正鼓励大众电气化程度

　　全面东移并加快

　　中国仍是是大众新能源车阛阓的统统重点。随着小米SU7和YU7徐徐高出Tesla的Model 3和Model Y，欧洲初始暂缓电气化推过程度（飞奔和奥迪近期齐鼎新了电动化战术，选拔推后了停售内燃机汽车的方针），后续产业链全面转向中国仍是是势在必行。瞻望畴昔，不管是机器东谈主产业，照旧无东谈主机产业，其讨论基础手艺、中枢供应链技艺和阛阓诓骗的基本盘主要在中国。此外，小米YU7更紧迫的真理真理是解说了中国制造的好产物不错在一定的性价比基础上通过产物力来“挣钱”，而并非一味通过能源载体方式、智能化方式或价钱来卷份额。这次YU7并算不上统统真理真理上的低廉，举例，Max版块存在大齐选配，全选后总价已接近40万元，可能还面对来岁寄托时购置税减免政策变化和国补政策变化，但这也不妨碍产物大卖。产物力和对用户竟然需求的捕捉是下个阶段中国引颈大众电气化程度的中枢推能源，而不再仅局限于着力、成本或是产物方式。

　　掂量下一个阶段的行情逻辑是

　　电气化边界全产业链变现能力的擢升，

　　以及AI智能化边界的追逐

　　YU7火爆的同期，“反内卷”的风也在吹，这意味着电气化边界从超前投资挤压全产业链利润，徐徐要初始向重塑产业模式和变现的阶段过度，无论是政府指点照旧行业互助，抑或是好产物背后的产能正在不休淘汰和替代一般产物背后的产能，对应的齐是先进制造业举座利润率的企稳抬升。左证Wind的数据，2021年至2024年，制造产业（机械、国防军工、电力确立及新能源、家电）上市公司归母净利润在一谈A股中的占比从7.4%下落至6.7%，而上市公司数目增多260家；同期银行业的利润占比从39.5%上升至41.2%，上市公司数目仅增多1家。这个趋势终归会有一个滚动点，举例，关于阛阓关注度很低的新能源边界，竞争模式和逻辑也在局部技艺初始发生一些变化。AI智能化边界中国仍在追逐，近期外洋推理token使用量激增，但国内DeepSeek活跃用户则出现明显回落，4月和5月差别环比-13.35%和-17.24%，但国内极高的用户基数也意味着雄壮的潜在阛阓空间。

　　三季度A股科技企业IPO重启，

　　科技边界产物催化频出，

　　有望致力于改进药和新迫害

　　2025年6月18日，中国证监会主席吴清在2025陆家嘴论坛上提倡进一步真切科创板编削的“6+1”政策步调，璀璨着科技企业赴A上市再行追想常态化。下半年，燧原科技、壁仞科技等算力芯片企业IPO的概率较高。由于此类企业的估值高度依赖国产先进制程的产能和良率，中芯国际在三季度可能又会成为全阛阓关注的焦点。中信证券讨论部电子组合计，近期中芯国际通过聚会资源鼎新工艺配方等方式擢升良率，一季度突发的良率波动问题已获得阻抑，未进一步扩大，预期7~8月后其财务影响将摈斥。此外，AI模子方面，GPT-5可能在Q3发布，DeepSeek R2的进展也值得关注；端侧AI方面，Meta在9月行将发布的Hypernova可能把AI眼镜的主题通晓升级为AR眼镜，带来新的主题催化和见识；AI硬件方面，更多华为晟腾干事器的采购公告，可能会带来国产算力链的补涨。

　　掂量AI和军工是三季度

　　寻找结构性契机的重点

　　1）现阶段外洋AI仍是酿成了 “推理算力擢升→用户产生粘性→更大推理需求→更多推理算力需求”的闭环，带来更多买卖化空间和诓骗，外洋算力链依旧是底仓确立选拔，PCB、光模块、ASIC芯片等值得延续关注。国产链在阛阓样式阶段性催化下也会有所浮现，固然短期内受头部互联网企业成本开支不足预期的影响波动较大，但国内IDC头部公司恒久空间繁密；此外，半导体先进制程的产能受限是面前制约国内算力的紧迫身分，随着畴昔国产算力需求擢升，增量空间一样繁密。2）军工行业三季度最大的看点是“十五五”方针的预期及中国军贸的催化。6月25日北约峰会当中，成员国率领东谈主决定在2035年前将年度国防开支提高至GDP的5%（面前为2%），在愈发复杂的环境下，大众鄙人个五年可能会步入新的武备竞赛阶段，中国的军贸出口亦值得关注。除此除外，本年9月3日将在齐门天安门举行把稳检阅式对行业而言是紧迫的事件催化。3）中报季还不错沿着功绩详情趣强或筹码出清相对绝对两个念念路进行确立，说合中信证券讨论部行业分析师的反馈，咱们梳理中报功绩好详情趣强的板块有风电、游戏、宠物、小金属、稀土、券商；从抓仓出清的角度，新能源（锂电、光伏）里部分板块估值仍是跌到合理区间，比如锂电确立、锂电板、光伏逆变器。

　　风险身分

　　中好意思科技、贸易、金融边界摩擦加重；国内务策力度、现实着力或经济复苏不足预期；海表里宏不雅流动性超预期收紧；俄乌、中东地区突破进一步升级；我国房地产库存消化不足预期；特朗普政策侧重点超预期。

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背负裁剪：何俊熹